Een onrustig begin
Het eerste kwartaal van 2025 verliep anders dan verwacht. Waar het jaar nog positief begon na de verkiezingswinst van Trump en het vooruitzicht op een pro-business beleid, sloeg de stemming al snel om. Niet de positieve effecten van belastingverlagingen en minder regeldruk bepaalden het sentiment, maar de aankondiging van importheffingen. Die werden op 2 april bekendgemaakt, een dag die Trump zelf ‘Liberation Day’ noemde. De markt schrok hevig en wereldwijde aandelenbeurzen daalden fors.
Importheffingen hebben per definitie geen winnaars en werken in feite als een belastingverhoging – met name voor de Amerikaanse consument. Nu is het geen geheim dat deze heffingen door Trump worden gebruikt om deals af te dwingen maar dit pakte nu anders uit. Zeker als het ging om de omvang van de importheffingen en de merkwaardige berekeningswijze hiervan zorgde dit al snel voor een verslechterend beursklimaat. Toen daarna bleek dat China niet direct aan tafel kwam om een deal te sluiten maar de importheffingen beantwoorde met heffingen op Amerikaanse producten werd wel duidelijk dat deze strategie niet goed uitpakte.
Uiteindelijk was het de reactie op de lange rentemarkt die Trump ertoe bracht zijn koers te wijzigen. De heffingen werden 90 dagen opgeschort. Wat dat betreft is dit ook tekenend voor het beleid van Trump. Hij schuwt het niet om plannen die contraproductief werken weer te wijzigen en te presenteren als een briljante manoeuvre.
In dit verband was het interessant welke wijzigingen het IMF doorvoerde ten aanzien van haar groeiverwachtingen. In april werd de mondiale groeiverwachting voor 2025 verlaagd van 3,3% naar 2,8%. Voor vrijwel alle regio’s werd een neerwaartse bijstelling doorgevoerd, maar de grootste aanpassing betrof de Verenigde Staten: van 2,7% naar 1,8%. Dit wijst nog niet op een recessie, mede doordat de Amerikaanse economie uit een sterke positie komt – met robuuste bedrijfswinsten en een krappe arbeidsmarkt.
Dat Trump vasthoudt aan zijn harde lijn lijkt dan ook onwaarschijnlijk, omdat dit haaks staat op zijn verkiezingsbeloften én zijn populariteit schaadt. Een zwakkere dollar is vanuit concurrentieoogpunt welkom, maar in combinatie met hoge importheffingen werkt dit inflatie verhogend – precies het thema waarop de Democraten de verkiezingen verloren.
Een onverwacht positief effect van ‘Liberation Day’ is dat het Europa wakker heeft geschud. Onder druk wordt veel vloeibaar: binnen korte tijd leidde dit tot sterkere samenwerking en fiscale verruiming. Zo presenteerde Europa een investeringsplan voor defensie en schafte Duitsland de Schuldenbremse af, waardoor het de komende jaren fors kan investeren in defensie en infrastructuur. In Azië zijn gezworen vijanden China en Japan samen met Zuid-Korea een handelsverdrag aangegaan. Tegelijkertijd voert China de nodige fiscale maatregelen uit om de eigen binnenlandse economie te ondersteunen.
Dit betekent nog niet dat we de Amerikaanse economie moeten afschrijven. De grootste bedrijven zijn internationale spelers en zijn niet alleen afhankelijk van de Amerikaanse consument. Daarnaast zijn de op dit moment gepresenteerde bedrijfswinsten nog steeds sterk en zullen we moeten afwachten of de soep zo heet wordt gegeten als wordt opgediend. De recente beurscorrectie biedt in dat opzicht nog voldoende kansen voor de rest van het jaar.
Portefeuille structuur (Asset mix)
Economische groei
In de outlook van april 2025 verlaagde het IMF de verwachte wereldwijde groei van 3,3% naar 2,8%, waarbij de mogelijke gevolgen van een wereldwijde handelsoorlog zijn meegewogen. De grootste bijstelling betreft de VS: van 2,7% naar 1,8%. Een recessie voorziet het IMF nog niet, maar de kans daarop is wel verhoogd van 15% naar 40%.
Liquiditeit
De FED besloot afgelopen kwartaal de rente ongemoeid te laten – tot grote ergernis van Trump. FED-voorzitter Jerome Powell wil eerst meer duidelijkheid over de inflatoire gevolgen van de importheffingen. De markt rekent, mede vanwege de lagere groeiverwachtingen, op vier renteverlagingen van een kwart procent in 2025. In maart en april heeft de ECB de rente al tweemaal verlaagd met een kwart procent. Gezien de groeiverwachtingen zijn verdere verlagingen dit jaar waarschijnlijk. Per saldo verbetert de liquiditeit in de markt.
Waardering
De koerswinst-verhouding van de wereldindex (All Countries) bedraagt nu ongeveer 16, dit is twee punten lager dan vorig kwartaal. Aandelen zijn daarmee goedkoper geworden en dat betekent dat de beurs een winstdaling in prijst. De ‘Magnificent 7’ – de zeven grote technologieaandelen – noteren nu tegen een koers-winstverhouding van 24, terwijl dat eerder nog 28 was. Dat biedt kansen, zeker omdat het nog maar de vraag is of de winsten (Tesla uitgezonderd) daadwerkelijk zullen afnemen. De rest van de markt is nog lager gewaardeerd.
Beleggingsvisie
Onze visie ten aanzien van de economische groei, liquiditeit en waardering resulteren in een overweging van aandelen ten laste van obligaties. De lagere groeiverwachting wordt wat ons betreft gecompenseerd door de lagere waardering en de hogere liquiditeit. Daarnaast zou de groei ook nog mee kunnen vallen, mocht Trump water bij de wijn doen ten aanzien van de importheffingen.
Aandelen
Wij adviseren een overwogen positie in aandelen. Binnen de aandelencategorie hanteren wij een kleine onderweging op Amerikaanse aandelen ten gunste van Azië, Europa en de opkomende markten. Daarnaast adviseren wij voor een klein gedeelte een aantal thematische beleggingen in de portefeuille op te nemen. Langjarig verwachten wij van deze thema’s een betere performance dan de brede index.
Obligaties
Ondanks recente renteverlagingen door de ECB blijven obligaties redelijk gewaardeerd. Bij de huidige renteniveaus zien wij voldoende mogelijkheden binnen deze categorie. Obligaties blijven bovendien een buffer tegen economische tegenvallers. Wij spreiden de obligatieportefeuille wereldwijd, dekken het valutarisico af en letten scherp op lopende kosten.
Conclusie
Afgelopen kwartaal was een onzekere periode voor beleggers. De onrust omtrent de geplande importheffingen door Trump zorgden voor stevige correcties op de aandelenmarkten. Beleggers weten dat zulke periodes nu eenmaal bij beleggen horen. Wie op lange termijn rendement zoekt, zal tussentijdse schommelingen moeten accepteren. Juist nu zijn de verwachtingen laaggespannen – en dat maakt de kans op positieve verrassingen des te groter.
